DE GEEST IS UIT DE FLES

DE GEEST IS UIT DE FLES

De veruit belangrijkste ontwikkeling in de wereld is zonder meer de voortzetting van de devaluatie van de sterk overgewaardeerde (50%?) Chinese Yuan, die nu haar 5-jarig laagtepunt tegenover de Dollar nadert. Ondanks de deviezencontroles! De Chinese overcapaciteit wordt binnenkort haar voornaamste export naar de rest van de wereld. De deflatiegeest is dan definitief uit de fles, ondanks de titanenstrijd daartegen door de Centrale Banken. Tegen de verwachting van de algemene mening in, blijven de obligatierendementen dalen, waardoor hun waarderingen blijven stijgen. De BofA ML Global Broad Market Index, welke de goede kwaliteitsobligaties (‘investment grade’) registreert, heeft een nieuw hoogtepunt bereikt en is sinds de financieele crisis van 2008 - 2009 met ruim 35% omhooggegaan en met liefst 6% in het afgelopen jaar. Groei- en inflatieverwachtingen zijn het laagst in jaren en worden onafgebroken naar beneden bijgesteld. De omloopsnelheid van het geld (M2) is sinds 1997, dus al 19 jaar, aan het kelderen en heeft net een dramatisch 60-jarig dieptepunt bereikt. Dit loopt niet goed af!

De Amerikaanse Treasuries zijn een verhaal apart. Het Amerikaanse economische plaatje steekt relatief gunstig af bij dat van de rest van de wereld (ondanks de superonbetrouwbare werkgelegenheidscijfers), maar de rendementscurve is toch niet steiler geworden, waarbij lange rendementen sneller aantrekken dan korte, zoals men gewoonlijk zou verwachten. Integendeel, het aantrekkelijke rendement van de langere Treasuries bleek een magneet voor het Grote Geld vanuit het buitenland, dat geconfronteerd wordt met negatieve rente in Europa en Japan. Tientallen miljarden aan Europese bedrijfsobligaties hebben nu zelfs een negatief rendement (bedankt, ECB!)! Daardoor is er sprake geweest van de meest extreme afvlakking van de Treasury - rendementscurve in 9 jaar (2-jaar/10-jaar rendementverschil of ‘spread’). De 25-jarige neergaande trend in rendementen van lange Treasuries, en dus in hogere waarderingen, zal, met onderbrekingen, nog lange tijd aanhouden, vanwege de toenemende economische en geopolitieke onzekerheden in een stagnerende wereld. Elke hoop op een economische groeiversnelling zal de bodem weer worden ingeslagen. De excessieve schuld en demografie (‘vergrijzing’) spelen een grote rol, naast het probleem van de kredietbubbel in China en in de Opkomende Markten.

Het wachten is nu tot de tijdbommen afgaan van wankele banken, bedrijven en landen. Een nieuwe financieele crisis ligt op de loer. Het is een kwestie van tijd. Centrale Banken lijken aan het eind van hun Latijn en hebben nog nooit zoveel keiharde kritiek moeten verduren. Het kan best zijn, dat sommige Centrale Banken in zo’n klimaat net doen alsof zij de laatste keer aan zet zijn (‘the last roll of the dice’) en een konijn uit de hoed proberen te toveren (‘helikoptergeld’, na negatieve rente?). Dat wordt dan echt de laatste zeepbel, die uitelkaar spat, voordat een nieuw monetair systeem in zicht komt. Dat kunstmatige 1927 - 1929 hausse-scenario van destijds, na de instorting van de grondstoffenprijzen in 1922, was de planmatige redding voor de ingewijden (een ‘coup de whiskey’ van de FED-directeur Benjamin Strong in 1927), terwijl grote delen van de wereld allang in een economische depressie verkeerden.

Ondertussen blijven de 200-daags gemiddelden van de meeste belangrijke aandelenmarkten (MSCI World Index), sinds een jaar, stevig naar beneden gericht en lijkt het technische koersherstel van de laatste paar maanden, met name van de Opkomende Markten, niet te handhaven. De grondstoffenprijzen (DJ-UBS Commodity Index) hebben, na 8 lange jaren, een instorting achter de rug van liefst 60%+, maar de recente tekenen van leven mogen geen naam hebben. Het keerpunt ligt nog ver in het verschiet, op een veel lager niveau, als er een eind komt aan de overproductie en als een groot deel van de producenten het bijltje erbij neerlegt.

Tegelijkertijd bevindt zich het achterhoedegevecht van de gevestigde orde tegen het populisme, plotseling in een eindstadium. Nationalisme is in een stroomversnelling geraakt. Die geest is ook uit de fles. Opeens staat het gehele 50-jarige bouwwerk van internationale vrijhandel (reeds 5 jaar in de ziekenboeg!) en internationale samenwerkingsverbanden op losse schroeven. De vrije beweging van mensen wordt overal ter discussie gesteld.  De neergaande welvaartsspiraal voor de overgrote meerderheid der bevolking, met name die van de middenklasse, lijkt een einde te maken aan het onzichtbare ‘handjeklap spel’ tussen het internationale bedrijfsleven, de heersende klasse en de beleidsmakers. Belastingontwijking en persoonlijke verrijking van de bevoorrechte minderheid, staan in de schijnwerpers. Zal het roer straks noodgedwongen worden omgegooid, ongeacht de eventuele economische gevolgen op korte termijn? Wordt het weer ieder voor zich? Want de bestendigheid van de huidige vorm van globalisering, met haar scherpe vermogensongelijkheidsverschijnselen, is niet meer vanzelfsprekend.

De propaganda van de meeste officieele media om het volk de misleidende indruk van betrokkenheid te geven, lijkt aan dovemansoren gericht. Het zit de meesten echt tot hier! Daarom lijkt de algemene mening niet meer vatbaar voor schijnbaar redelijke argumenten om niet te tornen aan heilige koeien zoals de Europese Unie, de Eurozone, de Wereldhandelsorganisatie (WTO), en het open grenzen welkom beleid.

Bij een eventueel vertrek van het Verenigd Koninkrijk uit de Europese Unie (‘Brexit’), spelen alle doemverhalen een ondergeschikte rol. Alsof de Britse economische groei en het Britse Pond Sterling daardoor een gevoelige klap zouden worden toegebracht. Sinds haar lidmaatschap van de EU in 1973, is haar jaarlijkse economische groei immers alleen maar gedaald. Bovendien vertoont het Britse Pond Sterling tegenover de Dollar een neerwaartse trend sinds 1864, dus liefst al 152 jaar! Wat een geluk, dat men destijds de bus van de Euro voorbij heeft laten gaan en daardoor de macht van ‘gelddrukken’ niet opgaf. De chronische betalingsbalanstekorten konden zo mooi worden opgevangen. Maar natuurlijk zijn sommigen wel doodsbang voor ‘Brexit’ (‘wie volgt hierna?’) en zien zoiets als verraad aan de Europese droom, die vrede, veiligheid, democratie, vrijheid van meningsuiting en een rechtsstaat, beloofde te waarborgen. Of stemt die droom niet overeen met de toekomstige realiteit, zodra de Grote Klap zich aandient? Zien de Britten de bui juist aankomen?

De structuur van de EU wordt door vele Britten beschouwd als anti-democratisch en bedreigend, met een Europees parlement, dat noch enige wetgeving kan voorstellen, noch gebruik kan maken van een geloofwaardig stemrecht. Het wordt voornamelijk overheerst door Duitse afgevaardigden. Bovendien is de nodige koehandel voor vele Britten een doorn in het oog. Dit is de hoofdreden voor het Britse meerderheidsstelsel (‘first past the post’), waarbij mogelijke coalities tot een minimum worden beperkt. Afgezien nog van ettelijke duizenden lobbyisten, de miljardenverslindende bureaucratie, vanwege het gedwongen gebruik van 24 afzonderlijke talen, en het, door EU-verdragen opgedrongen, verblijf in drie verschillende steden (Brussel, Straatsburg en Luxemburg), alsmede de ondoorzichtige kostendeclaraties. De opkomst bij de Europese parlementsverkiezingen is dan ook opvallend laag.

Natuurlijk lijkt gezamenlijk optrekken meestal zinvol, maar naarmate men steeds meer kan fluiten naar nationale zelfstandigheid, nadert men een punt, waar het geduld van de boze burger afspringt. Angst, onmacht en onvrede zijn slechte raadgevers, maar de hedendaagse, ingewikkelde, geopolitieke en financieele crisissituaties zorgen ervoor, dat er niet meer geluisterd wordt naar degenen, die de ‘status quo’ aanhangen en op dezelfde voet wensen door te gaan. Soevereiniteit en eigen identiteit lijken het uiteindelijk te winnen van beloofde welvaart en stabiliteit. Net zoals ‘vrijheid’ van meer belang is dan brood. Daarom strandt uiteindelijk elk model, waar de burger zijn ziel moet inruilen voor de schijnbare geborgenheid van een almachtige superstaat.

De ernstig tekortschietende Euro is een valuta zonder land en is gedoemd te verdwijnen. De Europese Centrale Bank (ECB) probeert, ondanks het herhaaldelijk schoppen van de Bundesbank, wanhopig de schijn op te houden, dat een verzameling van verschillende, hoofdzakelijk kreupele en technisch failliete, landen, overeind kan worden gehouden. Wat een illusie om te geloven, dat eeuwenoude, overwegend Zuid- en Oost-Europese, culturen zouden kunnen ‘convergeren’ met die van Duitsland! Het is een gevaarlijk sprookje, dat soevereine ‘debiteurenlanden’ eeuwig aan de leiband zullen lopen van crediteurenlanden, waarbij hun interne economische depressie op de koop toe moet worden genomen, terwijl landen als Duitsland en Nederland zich gelukkig wanen met een, voor hen, kunstmatig lage Euro. Dan is men echt verkeerd bezig. Een brutale en onhoudbare dictatuur in schaapskleren? In werkelijkheid, zullen de crediteurenlanden uiteindelijk worden opgescheept met een 30% hogere (eigen) valuta, zodra de Euro sneuvelt, plus torenhoge ‘exit’- kosten (‘Target2’). Het alternatief om dat te voorkomen, is politiek onhaalbaar: de overheveling van hun gigantisch betalingsbalansoverschot naar de debiteurenlanden, zelfs via een achterdeur (Euro-obligaties). Vandaar de komende, onvermijdelijke, Europese nachtmerrie, waar de meesten liefst niet aan durven denken. Reken maar, dat de vlucht in Amerikaanse Dollars en Treasuries dan niet meer is te stuiten!

De wereld is voortdurend in beweging. Soms is het nauwelijks bij te benen. In de laatste 800 jaar, wisselden langdurige periodes van inflatie en deflatie, van voor- en tegenspoed, van democratie en dictatuur en van vrede en oorlog, elkaar af. De wereld beleeft nu een tijd, waarin excessieve, voornamelijk improductieve, schulden in de particuliere en overheidssector, de traditionele economische groei de nek dreigen om te draaien. Maar de natuur, net zoals bij eb en vloed, doet zijn werk, ongeacht de uiterste inspanningen van de mens om de dag des oordeels uit te stellen. Bedrijven verdwijnen bij de vleet. De redenen zijn teveel om op te noemen. Wie failliet is, gaat op een gegeven moment ook failliet. Wiens vaardigheden niet meer worden gevraagd (‘robotisering?’), moet tijdig de bakens verzetten, anders voelt men zich al gauw onthand. Daarom is er altijd overal en te allen tijde een Grote Klap, die men wel degelijk vaak kan zien aankomen, zolang men maar niet terugvalt naar een ontkenningsfase van: ‘het zal mijn tijd wel uitduren’. Onverschilligheid is (vrij naar ‘ledigheid’) des duivels oorkussen.

DIEDERIK SCHMULL

3 Juni, 2016

WESTCLIFF-On-SEA, Essex, U.K.

===

ALWEER EEN ILLUSIE ARMER

ALWEER EEN ILLUSIE ARMER

Tijdens de Franse broodtekorten, net voor de bestorming van de Bastille in 1789, de brandhaard van de Franse Revolutie, werd de ongevoelige uitspraak: ‘dan eten ze toch luxe broodjes!’ (‘Qu’ils mangent de la brioche!’), ten onrechte toegeschreven aan Koningin Marie Antoinette. De, van Oostenrijk afstammende, von-Habsburg (de ‘Autrichienne’ oftewel ‘hond’) werd de toenmalige nationale schuldencrisis verweten en moest het uiteindelijk bekopen met haar executie door middel van de guillotine in 1793.  De huidige Centrale Bankiers schijnen te suggereren, dat de lage, nul- of negatieve rente maar geslikt moet worden om een economische depressie te voorkomen. Rente is toch immers een onbillijke verrijking voor luilakken, die met hun duimen draaien? En kwam er niet een aardig ‘vermogenseffect’ voor sommige gelukkigen, daarvoor in de plaats? Of zullen die goedbedoelende Centrale Bankiers, na het onvermijdelijk hierop volgende, allesvernietigende, financieele Armageddon, ook eindigen op het schavot?

De politieke klasse heeft echter nog veel meer op zijn geweten. Om hun kiezers in de luren te leggen, heeft die de funeste aftrekbaarheid van de rente ingevoerd, die de excessieve schuld, als percentage van de economie, extra heeft aangemoedigd. Daarom is het risico op een economische depressie zo scherp toegenomen, want het groeien uit een schuldprobleem bij teveel improductieve schuld, lijkt nu een enorme opgaaf. Er is immers steeds meer schuld nodig om de economie aan de gang te houden. Teveel schuld, als percentage van de economie, vergroot de kans op instabiliteit en een nieuwe grote financieele crisis.

Men kan dus stellen, dat Centrale Bankiers nu branden moeten blussen, die niet door henzelf zijn veroorzaakt. Toch hebben ook zij de stille hoop, dat hun experimenteel monetair beleid zal leiden tot nog meer kredietgroei. Maar zij zijn eigenlijk hoofdzakelijk bezig geweest om het wankele systeem overeind te houden en namen het kredietgedreven zeepbellenbeleid, met zijn toenemende inkomens- en vermogensongelijkheid, op de koop toe.

Bovendien is het gegarandeerde faillissement van het pensioenstelsel, vanwege nul- of negatieve rente, voorlopig nog vrij onzichtbaar voor de massa. De impopulaire banken en verzekeraars klagen wel steen en been, maar wie daarop let, is een kniesoor. De, vooral oudere, spaarders, die immers hebben geprofiteerd van de vroegere economische groei, en toch steeds minder in de melk te brokkelen hebben, moeten zich dit keer maar opofferen terwille van de, veelal jongere, schuldenaren, die de maatschappij, met hun grotere consumptie-uitgaven, nog draaiende kunnen houden. Daarnaast hebben de meeste mensen te weinig besparingen om zich nog erg druk te maken over eventuele rente-inkomsten. Abnormale tijden vragen om abnormale maatregelen, nietwaar?

Liefst 75% van alle obligaties in de Eurozone en in Japan vertonen nu een negatief rendement. Meer dan driekwart van alle staatsobligaties in de wereld heeft een rendement van minder dan 1%. Zulke obligatierendementen lijken niet onredelijk, mits de officieele inflatie wordt overschat en structurele deflatie in het verschiet ligt. Het is trouwens zonneklaar, dat het werkelijke inflatie-cijfer aanzienlijk lager ligt, vanwege de snelle technologische en demografische veranderingen, de hoge schulden, de enorme wereldwijde overcapaciteit en de zeer ongelijke verdeling van de rijkdom. Bepaalde onderdelen van de inflatie, zoals de fictieve huurwaarde van de eigen woning, die, door omstandigheden, meer dan gemiddeld is gestegen, vertekenen het beeld nog meer. In ieder geval lijkt een monetair beleid, dat gericht is om een bepaalde inflatie voor elkaar te krijgen, op politieke grootspraak.

Er is allang sprake van officieele structurele deflatie in 50% van alle lidstaten van de Europese Unie, ondanks alle pogingen tot manipulatie. Dat komt ondermeer, omdat vele Europese landen zich nog van de domme houden, wat betreft de leningen in de prive-sector, die in gebreke zijn gebleven (Non-Performing Loans, NPL’s, 20% van het BNP van de EU, vooral verstopt in derivaten?), waardoor een economisch herstel eeuwig op zich laat wachten. Een snelle opschoning van de balansen van banken (‘deleveraging’ en een einde aan ‘extend and pretend’) is een voorwaarde voor een economisch herstel. Zulks geschiedde tijdens de huizencrisis in Amerika (2007 - 2009), de Scandinavische crisis in de vroege jaren ‘90 en de Aziecrisis van 1997 - 1998.

Bij negatieve rente staat de tijdswaarde van het geld op zijn kop. Want dan is de waarde van het geld in de toekomst juist hoger! De risicovrije rente (‘risk free rate’) is totaal scheef en vervormd. Geen wonder, dat dierlijke instincten (‘animal spirits’) het af laten weten, want men wordt juist gedwongen om te sparen! Lange termijn investeringen zijn dan helemaal uit den boze. Toen de Bank of Japan (BOJ), onverwachts, een negatieve rente (NIRP) lanceerde om de Yen te verzwakken en de aandelenmarkt een impuls te geven, gebeurde het tegenovergestelde. Alweer een illusie armer! De BOJ is ook nog eens verreweg de grootste aandeelhouder van de belangrijkste aandelen in Nikkei-index, wat korte metten maakt met een gezonde beurs. Zoiets riekt naar wanhoop.

Tegelijkertijd kunnen de Europese Centrale Bank (ECB) en de Bank of Japan (BOJ) gewoon doorgaan met hun massieve aankoop van staatsobligaties (QE), zonder dat de kredietverlening aan de prive-sector, in theorie, erg in het gedrang komt (‘crowding out’). Die obligatie-aankoop staat nu al gelijk aan 300% van het gezamenlijke begrotingstekort. Al die obligaties worden eenvoudigweg voortdurend herbelegd, waardoor zo’n 25% van alle staatsobligaties voor onbepaalde tijd (minstens 10 jaar) op de boeken blijft van die Centrale Banken, zonder dat er rente, buiten de boeken van de staatshuishouding om, behoeft te worden betaald.

Het expliciet in omloop brengen van geld ter financiering van overheidsbestedingen (‘monetisation’) of helikoptergeld, echter, is niet alleen wettelijk verboden (zo’n wetsverandering kan jaren in beslag nemen), maar zou het financieele systeem direct ondermijnen. Want de markten zullen nooit geloof hechten aan de belofte, dat het slechts eenmalig zou zijn. In het paradijs, konden Adam en Eva de verleiding van de appel ook niet weerstaan! Lust zou leiden tot ondergang van het geld.

Voor beleggers in riskante activa, zoals aandelen, onroerend goed en grondstoffen, blijft het licht op rood. Het herstel sinds Februari j.l. lijkt ‘technisch’, niet fundamenteel. Bedrijven hebben de inkoop van eigen aandelen voortgezet, terwijl echte beleggers de aandelen juist de rug toekeerden. Het Amerikaanse bedrijfskrediet is, in de laatste 12 maanden, bij een neergaande kasstroom, met 30% gestegen, een 20-jarig record. Deze schuld werd niet aangewend voor productieve investeringen, maar voor financieele engineering, dividenduitkeringen, fusies en overnames. Maar dit alles is niet vol te houden.

De situatie in China, de olifant in de kamer, blijft uiterst zorgwekkend, ondanks de enorme monetaire reflatie van de laatste paar maanden. De daling van haar export en import is zonder meer alarmerend. Sinds het hoogtepunt van 2015, zijn de Chinese H-aandelen (Hong Kong) en de A-aandelen (in China zelf) naar beneden gekelderd met 50 tot 60%. Het is niet een kwestie van of er een harde landing op komst is, maar van wanneer. Wie kan het iets schelen, of het nog even duurt?

De grote devaluatie van de Chinese Renminbi (RMB) lijkt onafwendbaar. China’s export van deflatie (dumping) en overcapaciteit naar de rest van de wereld, is alleen maar even uitgesteld. De schijnbare wapenstilstand in de wereldwijde valuta-oorlog lijkt zo kwetsbaar als wat. Daarom lijkt de tijdelijke, cyclische zwakte in de Dollar alweer voorbij, want de Federal Reserve lijkt, als enige Centrale Bank, de rente dit jaar toch te willen verhogen. De grondstoffenprijzen, met name olie, en de opkomende markten, met name China, bevinden zich op een hellend vlak (‘on borrowed time’). Hoelang gaat het nog duren, voordat bij de meesten eindelijk de ogen opengaan, dat structurele, generatielange inflatie allang is omgeslagen in structurele deflatie, die dit keer, vanwege de topzware schuldenlast (‘Peak Debt’), heel lang zal gaan aanhouden? Want dat is alweer een illusie armer.

DIEDERIK SCHMULL

29 April, 2016

WESTCLIFF-On-SEA, Essex, U.K

===

MET EEN BLOEDGANG NAAR DE KNOPPEN

MET EEN BLOEDGANG NAAR DE KNOPPEN

Is het leven niet een kwestie van ‘geven en nemen’ (‘you win some, you lose some’)? Is het daarom niet beter om op meerdere paarden te wedden? Want als er dan iets faliekant misgaat, dan heeft men kans om toch te overleven (‘you live to fight another day’). Tja, het is weer zover. De wereld holt naar een totale omwenteling van de huidige stand van zaken, de status quo, die zich in de laatste 60 jaar heeft ontwikkeld. Niemand weet, wat opeens een vertrouwenscrisis veroorzaakt. Maar er zijn overduidelijke tekenen, die wijzen op zeer zware tijden, die de meesten zich eenvoudigweg niet kunnen voorstellen. De wereld is op weg naar al of niet gedwongen afschrijving en kwijtschelding van ‘excessieve schuld’. De schuld van de een is echter het bezit van de ander. Daarom zal de wereld, zoals tijdens elke generatie, weer geconfronteerd worden met een forse financieele aderlating. Velen gaan dan naar de knoppen en moeten opnieuw beginnen.

Negatieve Rente en Helikoptergeld , alsmede ‘eeuwige’ Kwantitatieve Verruiming (QE), bieden slechts tijdelijk respijt, geen oplossing. Het zijn de laatste stuiptrekkingen van een natuurlijk proces, dat afrekent met de kredietuitspattingen in het verleden. Dit proces komt nu met een bloedgang op ons af. Zodra de vermeende almacht van de Centrale Banken in twijfel wordt getrokken, wordt het vloerkleed onder de voeten van de wereld weggetrokken. Totaal ‘onverwacht’, van de ene op de andere dag. Daarom moet elk technisch en verleidelijk koersherstel in de markten met de grootste argwaan worden bekeken. Want uiteindelijk zal de economie juist verbeteren, als er weer sprake zou zijn van een rentestijging. De eventuele beursmalaise, die daarvan het gevolg zou kunnen zijn, moeten de autoriteiten op een gegeven moment op de koop toe nemen. Daarom is het zo riskant om aan de lippen te hangen van Centrale Bankiers. Als zij vroeger hun mond open deden, spraken zij tenminste nog in een geheimtaal.

Centrale Banken zijn aan het ‘eind van hun Latijn’. Natuurlijk geven ze dat nog niet toe. Ze doen alsof ze alles onder controle hebben, net zoals generaals, die de oorlog verliezen. Ze hebben de stille hoop, dat het publiek al hun exotische uitspraken slikt, zodat het in de waan verkeert, dat de terugkeer van hogere inflatie en economische groei gewoon een kwestie van tijd is. Maar ieder weldenkend mens, die even stilstaat bij de onnozele ideeen, die hier en daar worden gelanceerd, komt al gauw tot de conclusie, dat al het monetaire kruit wel degelijk is verschoten. Het onzinnige, onorthodoxe monetaire beleid is gebaseerd op de stelling, dat men een verschillende uitkomst kan verwachten door steeds hetzelfde weer te herhalen (Albert Einstein). Dit beleid, zoals een schuldencrisis ‘oplossen’ met nog meer schuld, heeft de noodzakelijke evenwichtige verhoudingen (‘rebalancing’) tot nu toe vooruitgeschoven. Een veel grotere financieele crisis dan de vorige in 2008, staat geduldig zijn opwachting te maken. Het is niet een kwestie van ‘of’, maar ‘wanneer’. Dat de Amerikaanse Federal Reserve haar cyclus van rentestijgingen heeft vertraagd door een ‘geheime’ G-20-overeenkomst, is een gemiste kans.

Het ‘succes’ van Negatieve Rente, welke nu bij eenderde van de wereldeconomie in zwang is gekomen, is ver te zoeken. Dat bespottelijke beleid heeft de winstgevendheid van de gehele financieele sector verpletterd. Het zal leiden tot bezuiniging en herstructurering in die sector, wat de kredietuitgifte juist zou aantasten, het tegenovergestelde van wat een Centrale Bank beoogt! Erger nog, talloze banken hebben de kosten voor ‘administratie’ en hypotheekleningen voor hun clienten juist verhoogd. De kosten om krediet te verkrijgen zijn dus gestegen, niet gedaald! Bovendien is op den duur een totale ommezwaai te verwachten naar activa, die niet automatisch tot verlies leiden. In Duitsland en Japan, is er reeds een ‘run’ op brandkasten voor contant geld! Alle geldmarktfondsen in Japan staan, vanwege negatieve rente, op springen en zijn al gesloten. Dus dit ‘ondenkbare’ experiment doet al veel meer kwaad dan goed. Raad eens, wat er gebeurt, als Centrale Banken gedwongen zijn om op hun schreden terug te keren?

Contant geld verbieden? Dan grijpt men toch meteen naar alternatieve betaalmiddelen? Bovendien zijn er vast wel andere valuta’s, die de rol van lokaal contant geld zullen overnemen. Want een wereldwijde invoering van een dergelijke drastische maatregel kan men wel vergeten. Verder is het betalen met een kredietkaart, wat uitsluitend voorbehouden is aan de gelukkigen, veel verleidelijker dan met contant geld, waardoor er weer een kredietbrand zou oplaaien, die daarna opnieuw geblust moet worden (met hogere rente).

Centrale Banken lijken op kippen zonder koppen, die nog even door blijven rennen. Ook slangen, kikkers en fruitvliegjes kunnen zonder hoofd nog even verder ‘leven’. Maar uitstel is geen afstel. Is het nu de beurt aan de overheid om een duit in het zakje te doen? Op een gegeven moment zal de overheid enkele zeer impopulaire stappen moeten ondernemen om het systeem te ‘redden’. Economische groei en inflatie laten het immers blijvend afweten, zolang excessieve schuld en voortgaande vergrijzing als molenstenen om de nek van de maatschappij hangen. Of stevenen we af op een autocratisch leiderschap, waarbij volksvertegenwoordigers nog maar weinig voor het zeggen hebben? Talloze landen beschouwen democratie al als ‘gevaarlijk’. Tegelijkertijd lijkt de wereld te slaapwandelen in de richting van anti-globalizatie, anti-wereldhandel, anti-immigratie en godsdienstoorlog. Duiden die ontwikkelingen op hogere economische groei? Angst is troef. Ga daar maar aan staan!

Door het waanzinnige monetaire oppompbeleid van de laatste 20 jaar, opgedrongen door de hapering in de naoorlogse economische groei, is de wereldwijde kredietbubbel tot ongekende omvang aangezwollen en is de vermogens- en inkomensongelijkheid hoger dan ooit. Net zoals in 1929, na de ‘Roaring Twenties’. De daarop volgende economische depressie maakte korte metten met de welvaart van bijna iedereen, inclusief van de elite van destijds. Nu weer! Er is momenteel teveel aan alles. De wereldwijde overcapaciteit zal vanzelf zorgen voor een verstrekkende schuldsanering, die zijn weerga in de wereldgeschiedenis niet heeft. De onderlinge verbondenheid is immers nog nooit zo groot geweest als nu. Hele bedrijfstakken zullen worden weggevaagd. Het aantal probleemleningen zal de pan uitrijzen. Banken en landen gaan over de kop. Samenwerkingsverbanden, zoals de Europese Unie en de Eurozone, zullen opbreken. Het wordt ‘ieder voor zich’ en onderlinge solidariteit wordt verleden tijd. China neemt thans, om maar wat te noemen, 50% van de wereldstaalproductie voor haar rekening en heeft alleen al in de laatste 2 jaar meer staal geproduceerd dan Groot-Brittannie in de laatste 145 jaar

De knapste koppen hebben die overcapaciteit nooit zien aankomen, want die hielden zich uitsluitend bezig met de ‘potentieele’ vraag in een wereld van schijnbaar ‘eeuwige’ groei. Keer op keer extrapoleert men vroegere groeitrends, wat altijd weer uitdraait op een ‘flop’. Daarom spatten bubbels in technologie en telecommunicatie (2000), in huizenprijzen (2007), in grondstoffenprijzen en Opkomende Markten (2011) uitelkaar, waarbij fortuinen in rook opgaan. Men had zich veel ellende kunnen besparen, als men zich meer gericht had op de cyclus van ‘overinvesteringen’. Kuddegeest is het meest fnuikende en trieste fenomeen in de beleggingswereld. De kuddegeest onder dieren verhoogt hun overlevingskans, maar het tegenovergestelde is het geval bij mensen. Die verliezen meestal hun gezond verstand, zodra ze zich bevinden in een groep.

Maar nu komt de klap op de vuurpijl: de EURO is hard op weg om een totaal waardeloze valuta te worden. De Europese Centrale Bank (ECB) tovert geld ‘uit de dunne lucht’ tevoorschijn om aanvechtbare, riskante staats- en bedrijfsobligaties op te kopen van de banken, die dan op hun beurt een kredietbubbel aan de gang kunnen houden. Dit is vergelijkbaar met de kredietcreatie van John Law’s Banque Generale Privee (later: Banque Royale) tussen 1716 en 1720. Die kredietcreatie veroorzaakte een koersexplosie in het Mississippi-aandeel van 15 Pond tot wel 18,000 Pond, waardoor het aantal miljonairs explodeerde. Totdat dit ‘Ponzi’-schema opeens ten einde kwam door gebrek aan ‘nieuwe’ kopers. Stel eens voor, dat men plotseling gaat twijfelen aan de kredietwaardigheid van die, zogenaamd ‘risicoloze’ obligaties van, technisch failliete, landen (63% van de Euro-staatsobligaties!) en bedrijven, die door de ECB grootscheeps worden ingeslagen. De marktwaarde van die obligaties zou dan zakken als een baksteen (met steeds hogere obligatie-rendementen, zoals in 2012). Is het niet zonneklaar, dat de ECB en de EURO in vlammen opgaan, zodra deze zeepbel niet langer kan worden opgeblazen?

Helaas staat de Eurozone onder toenemende druk van alle kanten. Mogelijke landen- en bankfaillissementen, miljarden-verslindende vluchtelingencrisissen, mogelijk scherp hogere defensie-uitgaven (onder druk van Amerika) en voortgaande dumpingpraktijken van China. De ECB kan zich niet veroorloven om het tempo van haar onorthodoxe Ponzi-beleid af te remmen. Maar op een dag wordt men wakkergeschud door of het faillissement van de ECB zelf of door de weigering van de markt om die obligaties nog langer te accepteren als onderpand. Op die manier komt monetaire waanzin aan zijn eind. Daarom zijn Amerikaanse Dollars en Treasuries de laatste rotsen in de branding, tegelijk met Fysiek Goud, onder eigen beheer.

DIEDERIK SCHMULL

31 Maart, 2016                                                                WESTCLIFF-On-SEA, Essex, U.K.

ALLES GOED EN WEL ('So far, so good')

ALLES GOED EN WEL (‘So far, so good’)

Je zou bijna zeggen, dat het allemaal, tot nu toe, nog goed is gegaan. Net zoals degene, die van de New Yorkse Empire State Building (van 103 verdiepingen) viel en, naar verluidt, bij de zestigste verdieping toch optimistisch bleef: tot nu toe, alles okee, nietwaar? Na een val langs 43 verdiepingen, leek alles toch nog koek en ei? Sinds het begin van het superstimuleringsprogramma (QE) van de wanhopige Europese Centrale Bank (ECB) in Maart, 2015, dus ruim 12 maanden geleden, is de EURO STOXX 50 aandelen-index desalniettemin met 20% neergekletterd. Toch geloven de meesten nog, dat de ECB haar balans (30% van het Bruto Nationaal Product tegenover 70% van dat van de Bank of Japan) rustig kan vergroten en dat het marktherstel daarom gewoon doorzet. Dit aggressieve monetaire beleid van nul- en negatieve rente is echter uiterst ongezond. Zelfs een kleuter voelt dat aan. Beleggers, die nu hun nek uitsteken, gaan straks voor de bijl. Stel je eens voor, wat ooit het gevolg zou zijn van een al of niet gedwongen stopzetting van dit superstimuleringsbeleid (QE)? Zeg nooit nooit. Het duurt echt niet zolang meer, voordat het verdienmodel van banken, verzekeraars en pensioenfondsen in rook opgaat! Dan kan de vrij machteloze ECB wel inpakken.

De verrassende invoering van Negatieve Rente door de Bank of Japan (BOJ) had niet alleen een averechts effect (hogere Yen, dalende bankaandelen), maar heeft bovendien geleid tot een scherpe afkoeling van de relatie met de Japanse Premier Shinzo Abe. Sceptische bestuursleden van de BOJ verlaten het schip al. Het effect van haar ‘ultra’-superstimuleringsprogramma (‘quantitative and qualitative easing’ - QQE) in 2013 en 2014 bleek steeds te verminderen, veranderde weinig aan de afkerigheid van risico’s en toonde heel duidelijk aan, dat er grenzen zijn aan de opkoop van waardepapieren. De markt verdisconteert zoiets jaren van te voren. De BOJ moet zich nu bijna dagelijks verantwoorden tegenover het parlement en is gedwongen om zich voortdurend te verontschuldigen tegenover de banken. De BOJ bezoekt de grootbanken nu zelf, in plaats van andersom! Nu het rendement op de 10-jarige staatsobligatie (JGB), voor het eerst ooit, negatief is geworden en de staat dus wordt betaald voor de uitgifte van staatsobligaties, zal de BOJ waarschijnlijk proberen uit te leggen, dat dit de manier is om de staatsschuld te verminderen! Dit is het eindspel en het zal op een zeer onaangename manier eindigen.

Tegelijkertijd is de Amerikaanse Federal Reserve (FED) op een heel andere planeet. Het superstimuleringsprogramma (QE) was in 2014 reeds beeindigd. Haar balans is blijven steken bij 30% van het Amerikaanse BNP. De ‘te hoge’ bankreserves (‘excess reserves’) zijn sindsdien met zo’n 15%, oftewel enkele honderden miljarden, ingekrompen, wat neerkomt op een verkrapping van het monetaire beleid. Een cruciaal beleidsinstrument, dat door de FED hiervoor wordt gehanteerd, is de Reverse Repo (‘reverse repurchasing agreement’), waarbij de koper van waardepapieren zich verplicht om die, op een vaste datum, terug te kopen op een hogere prijs. Na de eerste renteverhoging in 9 jaar, in December van 2015, werd duidelijk gesteld, dat dit het begin zou zijn van een normalizering van het monetaire beleid. Er zouden in 2016 nog 4 rentestijgingen volgen (via kwartaalaankondigingen van ‘dot-plots’). Ondertussen zijn de groei- en renteverwachtingen van de markt en ook van de FED zelf, veel lager geworden, vooral vanwege de wereldeconomie. Dat lijkt onterecht. De Amerikaanse werkgelegenheids- en inflatiecijfers en vooral de solvabiliteit van de financieele sector, zullen de FED dwingen om haar beleid van rente-normalizering, te zijner tijd, voort te zetten, eerst met ‘hardere’ taal (‘hawkish’ tone) en daarna met meer renteverhogingen dan algemeen wordt verwacht. De geloofwaardigheid van de FED is in het geding. Dus de verkrappingsgeneigdheid (‘tightening bias’) van de FED blijft onveranderd, want het aantal bestuursleden (12 in totaal), dat meerdere rente-verhogingen in 2016 wil doorvoeren, is sinds afgelopen December gestegen met 5 (van 4 naar 9). Het dubbelmandaat van de FED is immers de Amerikaanse werkgelegenheid en inflatie en een breder mandaat dan dat wordt officieel nooit toegegeven. Het laatste cijfer voor kerninflatie (‘Core’) liep op van 1.4 naar 1.7%. De officieele rente-verhoging laat echter even op zich wachten naar aanleiding van de druk van de recente G-20-vergadering in Beijing.

Het is dus oppassen geblazen. Want de Dollar krijgt later weer de wind in de rug, terwijl het recente herstel in de aandelenmarkten, de grondstoffenprijzen en de valuta’s van de Opkomende Markten in de kiem zal worden gesmoord. Daarbij komt, dat effectenkrediet (‘Margin Debt’) sinds Juni, 2015, in een dalende trend verkeert maar nu nog steeds veel hoger is dan de vorige toppen (Juni, 2007 en Maart, 2000). Onderschat het gevolg van de al of niet gedwongen afbouw van dat krediet niet! Een ordelijke daling, dus geen instorting, van opgepompte activa, is de illusie van de eeuw. De kans op een terugkeer van een opgaande aandelenmarkt (‘Bullmarkt’) op kortere termijn, lijkt steeds minder waarschijnlijk. Maar de vooruitzichten voor een verdere opwaardering van 30-jarige Amerikaanse Treasuries blijven uitstekend. De afvlakking van de Rendementscurve (hogere korte en lagere lange rendementen) is nog volledig in tact. Stel je eens voor, de potentieele koopgolf van landen met Negatief Rendement naar Langere Treasuries, die nog op een rendement staan van 2.69%! Een forse daling naar 1.50%, met de daaropvolgende opwaardering, is alleszins denkbaar.

Dit betekent ook, dat de recente opleving in de Goudprijs, na een neergaande trend (‘Bearmarkt’) sinds 2011, voorlopig hoogstwaarschijnlijk niet zal worden voortgezet. Deze neergaande trend blijft in tact, zolang de $ 1345 (in Dollars) niet naar boven is uitgebroken. Maar Fysiek Goud, in de vorm van baren of munten, onder persoonlijke controle, blijft in deze gevaarlijke tijd een essentieel onderdeel van elk vermogen, als verzekering en ongeacht de prijs, ondanks de jarenlange, ‘onverwachte’ structurele deflatie, die voor de deur staat. Zoals die in Japan al 25 jaar bestaat, tegen alle verwachting in.

De toekomstige rol van Goud in het monetaire systeem moet men niet te laag inschatten (zie: Robert Zoellick, ex-President van de Wereldbank:  http://money.cnn.com/2010/11/10/news/international/zoellick_gold_standard/ ). Als het Financieele Systeem moet worden geherkapitalizeerd in een periode van structurele deflatie, dan zal de Gouddekking van het liquide gedeelte van de geldhoeveelheid (‘monetary base’) door de Centrale Bank weer in ere kunnen worden hersteld. Tussen 1932 en 1934 schoot die Gouddekking omhoog van 40% naar 136%. In een periode, waarin de inflatie uit de hand lijkt te lopen, dan zorgt de markt zelf wel voor een forse opwaardering van die Gouddekking. Tussen 1980 en 1982 (inflatie: 15 tot 20%), vloog die Gouddekking omhoog van 50% naar 129%. De huidige Gouddekking van de officieele Amerikaanse Goudreserves, volgens de officeele Goudprijs ($ 42.22/oz.), tegenover de Amerikaanse liquide geldhoeveelheid is nog slechts 7.5%, na de exponentieele kredietexpansie, die in de laatste 25 jaar heeft plaatsgevonden. Wees dus voorbereid op een ultieme crisis in het ongedekte ‘Fiat’- Geldsysteem, dat sinds 1971, na de loskoppeling van het Goud, in een ongedisciplineerde, op den duur niet vol te houden, bubbel is ontaard. Daarom wordt Goud, als rekeneenheid en vermogensobject, al 10,000 jaar algemeen geaccepteerd, omdat ongedekt ‘papier’-geld (ookal is het digitaal!) regelmatig in zwaar weer verzeild is geraakt. Op een gegeven moment vervliegt het vertrouwen in de ‘afspraak’ over een stabiele munteenheid, tussen de autoriteiten en hun onderdanen. De recente, uit de hand gelopen, discussie over het zeer riskante ‘helikopter’-geld, is een teken aan de wand.

Tegelijkertijd zal de bubbel in opgepompt onroerend goed weer barsten. De wereld staat aan het eind van een waanzinnige cyclus in overwaardeerde huizenprijzen, met name in het duurdere segment, in alle grote wereldsteden. Droomhuizen op verschillende toplocaties (Franse Riviera, Londen, New York, Californie en Florida) moeten nu zo’n $ 300 miljoen opbrengen. In de laatste 5 jaar zijn er 51 superhoge, luxe woontorens verrezen in New York, Azie en het Midden Oosten, wat net zoveel is als in de voorafgaande 80 jaar! Dit jaar alleen al worden er nog eens zo’n 27 opgeleverd, terwijl er liefst 144 in aanbouw zijn (FT, 15/3/2016). Het aantal faillissementen van projectontwikkelaars in deze bedrijfstak wordt adembenemend. Verder zal de markt van de 65 miljoen lege appartementen in China (vaak zonder badkamer) eens instorten. De betrokkenen bij de financiering van wereldwijd onroerend goed zullen een flinke, mogelijk noodlottige, slag worden toegebracht.

DIEDERIK SCHMULL

17 Maart, 2016

WESTCLIFF-On-SEA, Essex, U.K.

@@@

DE DOMINO'S VALLEN

DE DOMINO’S VALLEN

Als er iets misgaat, komt het meestal echt niet uit de lucht vallen. Maar kunnen voortekenen niet bedriegen? Dat is totaal onbelangrijk, net zoals het juiste tijdstip waarop iets plaatsvindt. Als men zich staande wil houden, wacht men niet af, totdat het een en ander duidelijker wordt. De eerste domino’s, die vielen, waren steeds lagere economische groei en duikelende inflatie. Vervolgens de ‘onverklaarbare’ instorting van obligatie-rendementen en grondstoffenprijzen. Momenteel zijn de resterende ‘opgepompte’ activa, zoals aandelen en onroerend goed, aan de beurt. Maar de uiteindelijke domino, die het begeeft, is het wereldwijde, exponentieel uit de pan gerezen, schuldenmonster, welke de schijngroei aan de gang hield. Dat staat gereed om alles te verslinden, zodra economische stagnatie, laat staan een, ruimschoots late, economische recessie, zich aandient.

Wat ziet de wereld er straks anders uit, als gedwongen schuldsanering niet meer uit de weg kan worden gegaan! De schijnbaar kolossale inspanningen van de monetaire autoriteiten hebben weinig of geen effect gesorteerd. Het wanhopige beleid van Negatieve Rente heeft hier en daar al geleid tot terechte paniek. De Japanse bankaandelen zijn onlangs 20% gekelderd (en zelfs 46% na de ‘Abenomics’-top), sinds de onverwachte introductie van Negatieve Rente door de Bank of Japan (die dat eerst ontkend had!). Japan was de voorloper in monetaire superstimulering en lijkt de rest van de wereld de weg te wijzen naar hoe het niet moet. Meer dan 70% van de Japanse staatsobligaties (JGB’s), net zoals liefst $ 7.000 miljard van alle staatsobligaties ter wereld, hebben een negatief rendement. Enige handel in deze stukken kan men wel vergeten. De meeste beleggers kunnen die niet eens kopen. Het onorthodoxe Centraal Bankieren lijkt in Japan, voor het eerst, zijn Waterloo te zullen vinden! De ‘ondenkbare’, langdurige, structurele schulddeflatie is in aantocht en niets is daartegen meer opgewassen. Dit is een proces, dat zich in de geschiedenis telkens, bij elke generatie, schijnt te herhalen. Eeuwige welvaart, zonder de uiteindelijke kater van excessieve schuld als percentage der economie, moet helaas nog uitgevonden worden!

Vergeet alle gebeurtenissen van de laatste 60 jaar. Lees liever de geschiedenis van de jaren ‘20 en ‘30 erop na. Daarom zitten de meeste beleggingsdeskundigen van tegenwoordig ernaast. De oorlog tegen spaarders is de meest in het oog springende blunder van de beleidsmakers. Besparingen leggen juist de basis voor lange termijn investeringen en economische groei, niet liquiditeitscreatie uit de dunne lucht (‘QE’). Maar het onorthodoxe monetaire beleid (‘QE, ZIRP en NIRP’) loopt echt op zijn laatste benen en degenen, die dat negeren, zouden, met hun eigen excessieve schuld, tot de bedelstaf kunnen geraken. Want het is waanzin om van Centrale Banken te verwachten, dat zij, met hun huidige topzware balansen, hun opkoopprogramma eindeloos kunnen uitbreiden met (nog meer) bedrijfsobligaties, aandelen en onroerend goed. Er zijn grenzen aan hun extreme hefboom, want een vertrouwenscrisis is nooit ver weg. Een Centrale Bank met een negatief eigen vermogen kan nergens meer verschijnen. Verder is het hoogstonwaarschijnlijk, dat fiscale stimuleringen politiek haalbaar zijn in een klimaat van overmatige schuld en stricte begrotingsregels.

Excessieve schuld bij economische tegenwind, doet trouwens menigeen de das om en zal de groei nog meer verminderen. De NOBLE Group, de grootste grondstoffenhandelaar in Azie, is nu gedwongen om, bij de herfinanciering van haar kredietfaciliteit bij haar banken, driemaal zoveel rente te betalen als vorig jaar. Vergeet ook niet, dat ‘rood staan’ bij de bank opeens kan worden ingetrokken, net zoals in de jaren ‘30 gebruikelijk was. De gedwongen afslag van onderpanden, zoals nu in de noodlijdende mijnbouwsector, is pas begonnen en duurt nog heel lang.

Het ‘onverwachte’ monetaire beleid van normalisering staat geduldig zijn opwachting te maken. Men kan toch niet lijdelijk toezien, dat het financieele systeem implodeert door Negatieve Rente (wat door de Bundesbank onlangs al werd aangegeven) of dat Geld als betaalmiddel wordt bedreigd door ‘helikoptergeld’. Of dat de spaarpotten en pensioenfondsen van de burgers worden geplunderd door politici en bureaucraten. Waar is men eigenlijk mee bezig? De bestorming van de Bastille is nabij! Een pijnlijke chirurgische ingreep, die, op een gegeven moment, niet meer kan worden uitgesteld, is de enige kans om het financieele systeem te behoeden voor de ondergang. Soms moet men volledig contrair denken om enige greep te krijgen op de toekomst. De Centrale Banken zijn uiteindelijk uit op zelfbehoud. Het ligt daarom voor de hand om zonder meer rekening te houden met een ‘onverwachte’ normaliseringsactie, namelijk wel degelijk hogere rente, die vergelijkbaar is met die van ex-FED hoofd Volcker in 1981. Toen kwam er opeens een ‘ondenkbare’ 20% rente uit de lucht vallen om de, uit de hand gelopen, inflatie te beteugelen, wat lukte, na liefst 2 achtereenvolgende, diepe recessies. Maar de meeste beleggingsdeskundigen waren toen sprakeloos en totaal onvoorbereid. Niemand ‘durfde’ dat toch?

Wat te denken van de schok op Zwarte Donderdag, 15 Januari, 2015, toen de Zwitserse Nationale Bank, onverwachts, de heilige en ‘eeuwige’ koppeling met de Euro verbrak, waarna de CHF als een raket omhoog schoot? Bijna niemand van de hoogbetaalde vermogensbeheerders hield dat voor mogelijk. Het bloedbad onder valuta-speculanten en houders van CHF-hypotheken was de genadeslag voor velen. Daarom zal men zichzelf de schuld moeten geven, als het sprookje van de kunstmatige, opgepompte activa, opeens uit is.

Alle grootspraak van Centrale Bankiers (‘whatever it takes’) is doorgestoken kaart en vertroebelt nuchter denken. Het dient om de goegemeente, het niet kritische publiek, om de tuin te leiden. Wat niet is vol te houden, wordt altijd beeindigd, altijd. Timing maakt niet uit. Dit is de eindfase van een mislukt beleid. Mislukt, omdat inflatie en groei sinds dat beleid nog lager zijn uitgevallen dan daarvoor, en de ongelijkheid, plus de kwetsbaarheid van het financieele systeem (‘peak debt’), nog veel hoger.

Het roer moet om. De weg van de minste weerstand heeft zijn langste tijd gehad. Bloed, zweet en tranen liggen in het verschiet. Mensen als Donald Trump krijgen nu hun kans, tot verbijstering van de gevestigde orde. Hij pleit voor een accountantscontrole ('audit') van de Federal Reserve. Waar haalt hij het lef vandaan? De scherp lagere markten hebben hun ontzag verloren voor de ‘magie’ van de Centrale Banken en verdisconteren al de pijn van zo’n koerswijziging. Het Churchill-moment is aangebroken (‘we shall fight them on the beaches’, House of Commons, 4 Juni, 1940). Geleidelijk begint men zich gewaar te worden, dat het sprookje bijna uit is, maar echte paniek (scherp hogere volatiliteit - ‘VIX’-index) moet zich nog van de meesten meester maken. Als belangrijke steunniveaus (S&P 500: 1800?) zouden sneuvelen, dan kunnen de markten nog veel meer onheil aanrichten en is het hek van de dam. Onderschat dat niet, want de verhandelbaarheid in de markt is nu veel hachelijker dan ooit. Risico-aversie (‘Risk-Off’) betekent tegenwoordig, dat men weinig kanten op kan gaan, als men marktposities moet kwijtraken. Men zal genoegen moeten nemen met een veilingsprocedure, waarbij activa, via loven en bieden, van eigenaar verwisselen. Wanorderlijke handel wordt troef. Raad eens, wat er dan voor prijs uit de bus komt!

Met de huidige onzekere economische vooruitzichten, waarbij het ene na het andere land in een recessie geraakt, lijken de rendementen van, bijvoorbeeld, 30-jarige Treasuries, nieuwe, historische laagtepunten te zullen bereiken (met nieuwe hoogtepunten in waarderingen).  De obligatiemarkt is traditioneel de knapste leerling van de klas, met het ‘slimste’ geld, en ja hoor, de obligatie-rendementen zijn al 35 jaar in dalende trend, waardoor de obligatie-waarderingen, door dik en dun, zijn blijven stijgen. Velen zien nog niet in, dat deze dramatische ontwikkeling allesbehalve ‘tijdelijk’ is. Dit duurt nog heel lang, want de wereld is veranderd.

De afvlakking van de rendementscurve (‘flattening of the yield curve’), waarbij het rendement op langere kwaliteitsobligaties daalt, ondanks een expansief monetair beleid en ondanks negatieve rente (zie Europa) , wordt gedreven door krachtige structurele verschijnselen: gigantische overcapaciteit, demografie (zelfs in Amerika, ondanks de immigratie, is de gemiddelde leeftijd in de laatste 50 jaar toch met 10 jaar gestegen naar 40 jaar)(wat jammer, dat Centrale Banken geen baby’s kunnen ‘drukken’!), excessieve schuld als percentage van de economie, beperkt prijszettingsvermogen (‘pricing power’) door technologische vernieuwingen (internet), een algemene devaluatie van de meeste valuta’s tegenover de Dollar, vooral sinds 2011, een zeer hoog faillissementspercentage als gevolg van de instorting der grondstoffenprijzen, en aanhoudende bankencrississen. Men kan dus schijnbaar eindeloos wachten tot Sint-juttemis, voordat inflatie ooit terugkeert. De Amerikaanse inflatieverwachtingen, op 10-jaar basis, zijn ingestort naar het laagste niveau in 35 jaar (Cleveland FED). De massieve liquiditeitscreatie van de Centrale Banken kwam voornamelijk terecht in het financieele casino, waar financieele engineering hoogtij vierde (inkoop van eigen aandelen plus fusies en overnames), waardoor de aandelenmarkten kunstmatig omhoog gekrikt werden. De S&P 500 Buyback Index van de 100 maatschappijen, die hun eigen aandelen, voornamelijk met krediet, inkochten tussen 2009 en 2015, ging liefst met 500% omhoog, tegenover 250% voor de S&P 500-index zelf. Maar deze glansrijke rit is, sinds het midden van 2015, allang op zijn retour.

Zelfs in Amerika, waar de economie er relatief beter voorstaat dan in de rest van de wereld, is de Consumentenprijsindex (CPI), sinds 2014, gedurende 11 maanden negatief geweest (deflatie), voornamelijk door lagere energieprijzen. Dat is weliswaar positiever voor de consument dan een deflatie door lagere geldhoeveelheidscijfers, zoals in de financieele crisis van 2009, maar helaas was de meeste banengroei in Amerika, in de laatste jaren, juist geconcentreerd in de energie-sector. Onderschat het negatieve effect van ‘Oilmageddon’ niet: er is wereldwijd, naar schatting, reeds $ 100.000 miljard aan energiewaarden in rook opgegaan. (Voormalige) miljardairs, zoals Carl Icahn, hebben miljarden verloren in hun energie-investeringen. De Noordzee olie-activiteiten zijn met 95% ingestort.

Zwaartekracht kan uiteindelijk niet worden overwonnen. Het OPEC-oliekartel is niet meer, want te weinig olieproductie is daarvan afhankelijk. Als Saoedie-Arabie, de producent met de laagste kosten ter wereld, haar olieproductie echt aan banden zou leggen, dan zouden haar broodnodige inkomsten dalen, ondanks een hogere olieprijs. Haar marktaandeel is nu te gering om scheidsrechter te spelen in deze sector. Laat staan, dat andere grondstoffenprijzen in de hand kunnen worden gehouden. Pas een echte negatieve kasstroom roept een halt toe aan de grondstoffen-overproductie en zoiets vindt pas plaats, zodra de grondstoffenprijzen nog eens 50% inzakken.

Wacht maar tot China zich gedwongen ziet om de devaluatie van haar Yuan alsnog voort te zetten om haar banksysteem overeind te houden. Ondanks alle ontkenningen en ondanks de recente revaluatie en rente-verhoging om speculanten een lesje te leren. China staat met de rug tegen de muur. Kapitaalcontroles om de onvoorstelbare kapitaalvlucht tegen te houden, kunnen worden verscherpt, maar zijn in de praktijk weinig effectief. De Chinese valuta-reserves, waarvan de helft praktisch illiquide is, slinken met de dag en hebben al een kritische stand bereikt om het kolossale banksysteem, dat vertienvoudigd is in amper 10 jaar, te ondersteunen. De schuld van China, ten opzichte van haar Bruto Nationaal Product, is nu hoger dan die van Amerika. De verdediging van de Yuan heeft reeds $ 1000 miljard gekost. Wanneer houdt China het voor gezien? (‘When will China blink?’)

De overcapaciteit in China is nu een veelvoud van 6 jaar geleden, tijdens de Grote Financieele Crisis. Toentertijd werd de scherpe inzinking in haar export tegengegaan door een gigantische krediethausse, die de improductieve investeringen tot ongekende hoogte opstuwde. Vooral de Chinese staatsbedrijven, met hun schijnbaar oneindig vermogen om kredieten op te stapelen, zijn schuldig aan deze desastreuze ontwikkeling, waardoor de Producentenprijsindex al 6 jaar lang in een vrije val verkeert. In slechts 2 jaar, 2011 en 2012, produceerde China meer cement dan Amerika tijdens de gehele 20ste eeuw! De echte depressie in Chinees onroerend goed, die gegarandeerd voor de deur staat, moet nog beginnen, terwijl 60% van de Chinese bankleningen daarop gebaseerd zijn. Dit is een land van, slecht gebouwde, onverkoopbare en overgewaardeerde spooksteden en spookvliegvelden, wat netjes wordt stilgehouden door de lokale overheden.

De economische groei is momenteel hoogstens 3%, wat 80% lager lijkt dan het gemiddelde van de laatste 20 jaar. Dat is de harde landing, die de meesten nog wegredeneren. Het Chinese bedrijfsleven draait, voor het eerst sinds de Azie-crisis in 1998, weer met verlies. De export heeft onlangs net zo’n veer moeten laten als in 2009 en 1998, vanwege de overwaardering van de Yuan. Daarom heeft China, met een hernieuwde krediethausse afgelopen Januari (50% hoger dan verwacht), een verdere stap gezet tot tragische zelfvernietiging. China heeft nu geen keus. Een radicale ommezwaai hangt in de lucht. Dumping van haar goederen op de wereldmarkt, zoals nu al bij staal en aluminium, is niets anders, dan de noodzakelijke export van haar overcapaciteit en deflatie. Dit roept onvermijdelijk tegenmaatregelen op in de vorm van handelsbarrieres, wat de wereldhandel, op zijn zachtst gezegd, geen goed doet (!) en wereldwijde, structurele deflatie, voor onbepaalde tijd, vast verankert. Dit is funest voor alle opgepompte activa, zoals aandelen, onroerend goed en grondstoffen (die nog steeds ver boven hun marginale kostprijs staan). De aanstaande ‘Crash’ lijkt er een te worden voor de geschiedenisboekjes!

DIEDERIK SCHMULL          25 Februari, 2016

WESTCLIFF-On-SEA, Essex, U.K.

@@@

HOPELOOS EINDSPELGEDOE

HOPELOOS EINDSPELGEDOE

Het ‘ondenkbare’ volstrekt zich. De paniekerige Centrale Banken zien kennelijk zovele donkere wolken, dat zij hun toevlucht zoeken tot uitbreiding van de funeste, negatieve rente (gelijk aan diefstal van bezit). Confiscaties van bankproducten, bankobligaties en bankdeposito’s (‘bail-ins’) dreigen gemeengoed te worden. Het gehele financieele systeem zal door deze toestanden, op den duur, op de fles gaan. Niets is meer taboe, inclusief ‘afschaffing’ van contant geld, terwijl miljarden mensen in de wereld niet eens in aanmerking komen voor een kredietkaart! Staan de domoren aan het roer? De wereld is verstrikt in een massale val van excessieve schuld, waardoor economische groei en inflatie het af laten weten. Het gehele economische bouwwerk van de laatste 70 jaar kraakt in zijn voegen, want zonder het vertrouwen op langere termijn, is het einde verhaal. Waarom zou men, bij een dergelijke onzekere toekomst, nog investeren?

De Centrale Banken hebben al hun munitie verschoten. De wereldvreemde kamergeleerden blijven daarom verder experimenteren om de tegenvallende wereldeconomie door de woelige wateren te loodsen. De Bank of Japan (BOJ) heeft een gedifferentieerde (‘tiered’) benadering bedacht, waardoor slechts een deel van de bankreserves getroffen zou worden door negatieve rente van de Centrale Bank. Als men zich richt op 25% van de bankreserves, zou de ECB de negatieve rente van minus 0.3% kunnen verlagen naar minus 4.64% (JPMorgan). Tegelijkertijd kan de BOJ dan de richting op van minus 3.45%, Zweden van minus 3.27%, Bank of England (BOE) van minus 2.69% en de Amerikaanse Federal Reserve van minus 0.78%. De FED kan dit alleen bewerkstelligen via een vindingrijke omweg, want het lijkt wettelijk verboden.

Deze gedifferentieerde (‘tiered’) benadering beperkt de verliezen van negatieve rente op bankreserves. Maar dat zou dus ook de aansporing wegnemen om actiever te worden in riskantere leningen (‘activa’). Zolang banken nieuwe debiteuren kunnen aanlokken met, eventueel aantrekkelijkere, leningsvoorwaarden dan de bestaande debiteuren, dan is er inderdaad kans op een uitbreiding van de kredietportefeuille, wat Centrale Banken beogen. Maar als de bestaande debiteuren diezelfde voorwaarden, zoals lagere rentekosten, zouden krijgen, dan haalt negatieve rente op bankreserves niets uit. Want dan moeten de banken de extra kosten wel doorberekenen aan hun klanten en dat zou juist leiden tot minder kredietuitgifte!

Het structurele deflatiespook, voornamelijk vanwege excessieve schuld, als percentage van de totale economie, en demografie, kan door negatieve rente niet buiten de deur worden gehouden. Elke ‘geimporteerde’ inflatie, veroorzaakt door een valuta-devaluatie, de andere reden voor negatieve rente, is zuiver tijdelijk. De goedpraters van concurrerende valuta-devaluaties (‘currency wars’) zijn ervan overtuigd, dat zulke middelen te verkiezen zijn boven ‘niets doen’. Centrale Banken moeten kennelijk gewoon volharden in een dergelijk ‘ondenkbaar’ beleid, totdat de grenzen daarvan worden bereikt in de vorm van handelsbelemmeringen of kapitaalcontroles. Ronduit waanzin! De angstige markten voelen echter nattigheid. Als de beleidsmakers zo vastberaden zijn om dusdanige maatregelen te treffen, dan is de wereld er dus heel slecht aan toe!

In werkelijkheid, blijft het draaiboek naar veilige havens (‘Risk-Off’) volledig in tact. Direct na de aankondiging van negatieve rente door de Bank of Japan (BOJ), takelde de 10-jarige Japanse staatsobligatie (JGB) af, voor het eerst in de geschiedenis, naar negatief rendement. Dit unieke fenomeen voor een grote (G-7) economie bevestigt hiermee, dat de neergaande trend in riskante activa (aandelen, grondstoffen en onroerend goed) nu wordt versneld, ondanks of juist dankzij het onorthodoxe optreden. Bovendien moest, ook voor het eerst in de geschiedenis, een voorgenomen uitgifte van een Japanse staatsobligatie (JGB), met negatief rendement, worden afgeblazen. Het was niet in de markt te plaatsen. Vechten de Centrale Banken nu tegen de bierkaai? Of heeft de goegemeente het blinde geloof verloren in hun ‘almacht’?

Verder heeft de 28-lidstaten tellende Europese Unie (EU) een potentieele bankencrisis op haar geweten door de invoering, met ingang van 1 Januari, 2016, van de nieuwe bankregels (Bank Recovery and Resolution Directive - BRRD). De redding (‘bailout’) van banken met belastinggeld wordt daardoor, in theorie, verboden. In de praktijk valt af te wachten of een bankgigant, die het financieele systeem zou kunnen bedreigen, zomaar aan haar lot kan worden overgelaten. Het is vrijwel zeker, dat de Grote Jongens (‘te groot om om te vallen’ - ‘Too Big To Fail’ - TBTF) een reddingsboei krijgen toegeworpen, terwijl de Kleine Jongens wel degelijk het gelag (‘bail-in’) zullen moeten betalen. De recente ‘bail-ins’, waarbij tienduizenden bankclienten reeds miljarden hebben verloren in bankproducten en bankobligaties, zelfs bij een solvabele bank als de Portugese Novo Banco, zijn al alarmerend genoeg. Ook de deposito’s van het Midden- en Kleinbedrijf, en straks van de trouwe spaarders, staan op de tocht! De domoren riskeren een bankrun, die zijn weerga niet heeft. Is dit niet het levende bewijs, dat Euroland een gevaar is voor de wereld? Het pretendeert een land te zijn, wat het niet is. Het is nog steeds ‘ieder voor zich’, zonder een eigen valuta en zonder onderlinge solidariteit. Als de lidstaten van de Eurozone hun eigen valuta hadden behouden, was er nooit sprake geweest van dergelijke confiscaties van zuur verdiend, onschuldig en conservatief geld. Geen wonder, dat Groot Brittannie denkt aan Brexit. Geen wonder, dat de STOXX Europe 600 BANKS index in de eerste 5 weken van 2016, al 25% is gedaald en met liefst 75% sinds 2007. Dit verklaart, naast de voortgaande devaluatie van de Chinese Yuan, de enorme, wereldwijde, beursmalaise.

Gedurende de laatste 800 jaar, hebben zich inflatoire en deflatoire periodes regelmatig met elkaar afgewisseld. Deflatoire periodes volgen vaak op een extreme krediethausse, die dan leidt tot een recessie in de gemiddelde balansrekening (‘balance sheet recession’). Daarmee is de lange termijn, deflatoire golfbeweging in Japan met haar ‘verloren’ decennia, sinds 1990, te verklaren (Richard C. Koo). De daarvan het gevolg zijnde vraaguitval kon, ondanks 25 jaar van massieve monetaire stimuleringen, inclusief de recente Abenomics, slechts een tijdje, maar nooit langer, worden omgebogen. Japan beleeft nu de zesde deflatoire recessie sinds 1990! Maar Japan had het geluk, dat haar besparingen in 1990 gigantisch waren, zodat 94% van alle staatsleningen (JGB’s) op die manier, als het ware, intern konden worden opgezogen. De vergrijzing van de bevolking (het aantal 65 plussers nam 86% toe in de laatste 20 jaar), echter, heeft geleid tot de huidige spaarquote van slechts 2%, als percentage van het beschikbare inkomen, na 25% in 1990! Dit dwingt Japan ertoe, om haar staatsleningen steeds meer aan het buitenland te verkopen of op de eigen boeken te nemen. Totdat het buitenland er genoeg van krijgt, waarna de milde Japanse deflatie van de laatste 25 jaar (-1% tot -2%) kan omslaan in een veel ernstigere deflatie. De echte Japanse economische depressie ligt dus nog voor ons. Overigens is Japan, in demografisch opzicht, het Westen zo’n 15 jaar vooruit. Stel je eens voor, dat Japan en China, die, na haar reusachtige krediethausse, ook een depressie tegemoet lijkt te gaan, zich opeens gaan herbewapenen!

Er heerst helaas een geweldige mythe, dat Keynesiaanse overheidsbestedingen de wereld zouden behoeden voor deflatie en depressie. De schuld-deflatie cyclus (1924 - 1940), vooral van de Grote Depressie in de jaren ‘30 in Amerika, lijkt echter te zijn beeindigd door de kolossale besparingen (25%!), als percentage van het beschikbare inkomen, van destijds, die door de gedwongen bezuinigingsperiode rond de Tweede Wereldoorlog werden opgedrongen. Dat verschafte het kapitaal voor de nodige investeringen (Lacy Hunt - Hoisington en Nobel prijswinnaar Robert Barro). Wat ironisch toch, dat de huidige beleidsmakers verwikkeld zijn in een oorlog met besparingen! Die hebben helemaal geen kaas gegeten van de lessen der geschiedenis. Toch is de druk op reeele inkomens zodanig, dat de spaarquote, ondanks alles, zal blijven stijgen. De reeele levenstandaard van de middenklasse is afgegleden naar dat van 20 jaar geleden. Daarom is de Amerikaanse spaarquote voortdurend in de lift (van 1.9% in 2005 naar rond de 6% van het beschikbare inkomen in 2016), ondanks de forse olieprijsdaling, wat gelijkstaat aan een belastingverlaging. De verwachte verbetering in consumentenbestedingen bleef uit. Maar de spaarquote van 35 jaar geleden was liefst 12% in een tijd van economische opgang en veel minder vergrijzing. De oorlog met de spaarders lijkt daarom bij voorbaat tot mislukking gedoemd, naarmate de onzekere tijden om zich heen grijpen, gedeeltelijk dankzij een vicieuze cirkel.

Het Westen mag nog van geluk spreken als de ‘verloren’ Japanse 25 jaar van relatief milde deflatie wordt herhaald. Een Grote Depressie, zoals in de jaren ‘30, met een jaarlijkse deflatie van -4.68% (en -18.70% tussen 1929 en 1933) kan men zich nauwelijks voorstellen. Vergeet echter niet, dat er toen geen derivatenmonster van 20 maal de economie, zoals nu, bestond. Mocht er ooit, in de toekomst, een vertrouwenscrisis ontstaan in tegenpartijen en onderpanden, dan is de omvang van de wereldwijde systeemcrisis niet te overzien. Negeer alle sussende woorden van de belanghebbenden, want de, meest onzichtbare, derivatenhandel is vaak 50%+ van hun winst!

Het moge duidelijk zijn, dat de komende tijdsperiode van structurele deflatie, een totaal verschillend beleggingsbeleid vereist dan in de laatste 60 jaar. Men moet het geduldig uitzitten met een overwicht aan Kasgeld, liefst in Dollars, en aan Amerikaanse Treasuries, liefst voor de langere termijn (20 tot 30-jarige). Ook een aantal defensieve aandelen kan het neergaande risico wat beperken. Plus wat Fysiek Goud, als verzekering, ongeacht de Goudprijs, in afwachting van de onvermijdelijke opwaardering in een nieuw Monetair Systeem, wat hoogstwaarschijnlijk pas plaatsvindt NA de Grote Klap. Voor vermetele beleggers, die tegen een stootje kunnen (zeer volatiel!), is de NUL-coupon op de 30-jarige Treasury nog steeds een potentieele winnaar van de eerste orde. Het rendement daarvan (2.53%) is, onterecht, nog stukken hoger dan die van staatsobligaties van veel zwakkere landen. Waarom is het rendement van de 30-jarige Italiaanse staatsobligatie (2.72%) ongeveer hetzelfde? Waarom is het rendement op de Duitse 30-jarige Bund slechts 0.90%? De spectaculaire triomftocht van deze Treasury Nul-coupon (of Strip) lijkt zich dus voort te kunnen zetten, nadat het, sinds 1981 (34 jaar!), bij jaarlijks doorrollen, gemiddeld 17% per jaar is gestegen ($100 sprong naar $ 26,000). De S&P 500 index nam, sinds de bodem in 1982, zo’n 12% per jaar toe ($100 sprong naar slechts $4,500). Daardoor heeft de Nul-coupon op de 30-jarige Treasury, in de laatste 34 jaar, het liefst 6 maal beter gedaan dan aandelen! Treasuries zijn dus allesbehalve saai geweest en blijven de buitengewone veilige haven voor het Grote Internationale Geld (zie: A.Gary Shilling - Insight). Zelfs sinds de Grote Financieele Crisis van 2008 (7 jaar) hebben de langere termijn Treasuries het 100% beter gedaan dan aandelen (S&P 500)! De Treasury-markt blijft altijd open, want het is het fundament van het financieele systeem. Zonder Treasuries als onderpand, is er geen krediet voorhanden.

Vergeet ook niet, dat de Britse staatsobligaties (Gilts), in de 19de eeuw, gedurende liefst 80 jaar van milde deflatie, in waarde stegen (tot 1897), ondanks de macht van het Britse Empire. Dit zijn hele lange termijn golfbewegingen, die de meesten zich niet eens kunnen voorstellen. Tegenwoordig kan men echter, op den duur, NA de Grote Klap, een economische groeiversnelling en productiviteitsverhoging verwachten, vanwege de toekomstige technologische vooruitgang.

Bovendien moet men, voorzover dat mogelijk is, zo snel mogelijk, uitstaande schulden aflossen. Maak een plan! Want schuld stijgt, bij structurele deflatie, elke dag! Niemand heeft nog een manier bedacht om zo’n Grote Klap (-50% tot -80% in aandelen, grondstoffen en onroerend goed) te voorkomen. Elke generatie heeft de illusie, dat zoiets nooit meer zou kunnen gebeuren. Maar eb en vloed kan men niet afschaffen. Accepteer dat en wees voorbereid.

Men moet zich ook niet vastklampen aan de mogelijkheid van een eventuele Modern Debt Jubilee (MDJ - Steve Keen, waarbij een ieder, van staatswege, een belastingvrije som ontvangt om de schuldenlast te verminderen) of aan een eventuele Big Reset (Willem Middelkoop en Jim Rickards, waarbij de Dollar wordt vervangen door de ongeloofwaardige SDR’s, de Speciale Trekkingsrechten van het IMF, die na decennia van inspanningen, nog steeds niet algemeen zijn geaccepteerd als betaalmiddel). Zulke sprookjes worden gewoonlijk de wereld ingeslingerd, als uiterste nood opdoemt. In de praktijk wordt men het over zoiets pas eens, NA de Grote Klap, NA een gedwongen schuldsanering, middenin een Grote Economische Depressie. En dan zien we wel, welke rotsen de branding hebben weerstaan. Dat lijkt vooralsnog het machtige, zelfvoorzienende (in voedsel en energie) Amerika, met haar wereldvaluta, de Dollar. Het is uiterst twijfelachtig of Europa, China, Rusland en Japan, in hun huidige vorm, deze economische en politieke aardbeving zullen overleven. Laat staan de rest van de wereld. Laat staan het IMF.

DIEDERIK SCHMULL    11 Februari, 2016                   WESTCLIFF-On-SEA, Essex, U.K.

@@@